雅虎还能“虎”多久

在过去12个月里，通用电气公司的销售额是雅虎的23倍。猜猜看，这段时间哪家公司的收入增长得更快？

如果你猜是雅虎，那么你是个乐观主义者。如果你猜是通用电气，那么你是个现实主义者，而且你猜的完全正确。

把雅虎和游船公司Carnival Corp.进行比较也会得出同样刺激的结果。Carnival Corp.环游世界各地海域实现的利润率比雅虎销售数字广告和订阅费还要高。

但市场对雅虎收益中每一元钱的估值却远远高于其他公司。在雅虎首席执行官杨致远和董事会考虑是否要把公司的部分甚至全部股权卖给微软的时候，他们或许应该回到一个最基本的问题上：在通用电气预期本益比为15倍，谷歌约为33倍的情况下，雅虎有足够大的潜力让其股票享受48倍的预期本益比吗？

要想回答这个问题，可以看看美国在线的命运。2005年，在互联网泡沫破裂很久之后，美国在线的市值约为200亿美元。在谷歌向美国在线提供了一笔小型外部投资后，这一估值进一步获得了确证。当时美国在线正处于痛苦的转型阶段，拨号上网业务收入慢慢减少，逐渐变成了像谷歌一样基于广告的业务模式。一位分析人士表示，当时美国在线一直希望能变成雅虎那样的公司。

而雅虎的日子并不总那么光鲜。去年美国在线的搜索和展示广告收入为16亿美元，增长12%，但仍低于通用电气和强生的增速。这两家公司分别有116年和123年的历史。与美国在线相比，谷歌的销售收入增长超过了50%，雅虎为9%。

美国在线业绩最好的部门是为外部网站提供服务的广告中间商业务。如今，大部分媒体业投资银行家都说，美国在线的最佳资产是第三方网络。他们已经开始降低美国在线“核心”业务的估值了。很多银行家说，总的来看，美国在线目前的价值可能只有2005年的一半。

让我们还是回到基本问题。别再想互联网泡沫破裂后美国在线市值从2000亿美元跌到200亿美元的“老皇历”了。看看过去30个月该公司的价值变化吧。美国在线的价值理应增长而不是缩水，因为越来越多的人在通过互联网买鞋子、作旅行计划或买卖缝纫花样。但与此同时，美国在线第三方广告服务却显示，其价值被那些业务更加集中的竞争对手挖走了。

雅虎一直信誓旦旦地表示自己不会陷入这样的泥潭。在清理了组织机构之后，公司能找到新的利润来源。它还可能请谷歌处理一部分搜索广告业务，谷歌和雅虎之间的合作预计能再带来10亿美元的现金流。

不过雅虎董事会面临的问题不该是能否增加现金流，而是经过一段时间后，它能否让股价提振到高于微软收购的水平。越来越多的股东认为雅虎无法做到这一点。

所以，基本的结论就是：美国在线无法变成雅虎；雅虎无法变成谷歌；微软无法变成上面的任何一家公司。尽管如此，微软仍幻想着变成谷歌。雅虎董事会除了接受一个不错的出价之外，还能怎么样呢？

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